《新周期》

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书名：新周期：中国宏观经济理论与实战\n作者：任泽平；甘源

财政收入包括税收收入和非税收入两部分。税收负担并不是一国国民和企业的全部负担。非税收入和税收收入在一国财政需求固定的情况下，具有替代性。

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联邦非税收入在美国联邦财政收入占比较低，不足5%，且较为平稳。2008年金融危机后，比重稍有增长。相反，中国非税收入占财政收入比重逐渐上涨，2016年达到18.3%。行政性收费占比较高是中国企业税负感较重的原因之一。

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2016年3月18日，财政部明确非税收入是政府财政收入的重要组成部分，应当纳入财政预算管理并全部上缴国库，各级财政部门是非税收入的主管部门。

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中国的税收结构具有两个鲜明的特点一是，侧重向企业征税二是，以间接税为主

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美国：个人税和直接税占主体地位，注重调节公平

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以2016年为例，直接税所占的比例约为40%，间接税占比高达60%也就是说，60%的税收是在流通环节征收的，受到价格杠杆的作用，因而难以避免地具有顺周期特性当经济处于景气周期时，价格上行，税收增加当经济处于不景气周期时，价格下行，税收减少

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现代税收制度的主要功能之一是调节收入分配。而以间接税为主的税制体系与这一功能是相违背的。原因在于，消费税、增值税、营业税这些针对流通环节征收的税种本质上是对需求和消费征税。而收入越高的人，边际消费倾向和消费率越低，因而间接税具有“累退”的性质，而非“累进”

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中国以间接税为主的税制结构导致大量税收由企业缴纳，以前较低的环境和劳动力成本可以弥补部分企业高税负成本，但随着环境和劳动力成本的增加，以及对质量发展要求的提高，降低企业税负的必要性变大了。

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虽然近年来中国一直在追求“钱从哪里来，用到哪里去”的透明度，但和美国相比仍存在差距。即使近几年的财政支出更加倾向于医疗、教育和社保等民生支出，但与居民的需求和期待相比，社会保障水平仍然偏低。

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与美国影子银行高度证券化、衍生化的业务模式不同。中国影子银行由银行主导，实质是变相放贷和银行的影子，是金融机构创新、逐利与规避监管交错共生的产物。

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我们采用广义口径测算，2010年以前，中国影子银行规模在8万亿元以下，此后飙涨，截至2016年年底广义影子银行规模将近96万亿元（剔除重复计算64.5万亿元），是2016年GDP的1.28倍。

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1960—1970年美国银行存款难以满足居民资产增值需求，非银行金融机构趁机发行货币市场共同基金以更高的利息吸引资金，银行业出现脱媒。同期美国政府推动建立了以资产证券化为主的房贷二级市场，混业经营的金融控股公司及货币市场共同基金崛起，影子银行初步形成。

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20世纪80年代以后美国金融业管制放松，利率市场化改革完成，金融创新活跃，资产证券化快速发展，影子银行步入高速成长阶段2007年次贷危机发生前美国已形成了规模庞大、发展成熟的影子银行

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由于监管不到位，影子银行业务普遍存在期限错配严重、杠杆率高、信用扩张过度的问题，使系统性风险逐渐积聚，成为引爆次贷危机的重要推手。

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2007年太平洋投资管理公司董事保罗·麦考利提出“影子银行”这一概念。用来形容：那些游离在监管之外、缺乏存款保险和央行流动性支持的非银行机构的投融资活动2011年金融稳定理事会给出“影子银行”的官方定义：受到较少监管或者不受监管的信用中介活动和机构

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目前国内外研究者对于影子银行尚未形成全面清晰的定义，但是就关键特征已达成共识：⑴ 影子银行是金融机构创新、逐利与规避监管交错共生的产物⑵ 影子银行不受传统银行业监管框架限制，具有与传统银行类似的信用、期限或流动性转换功能，不受央行的存款保险保护

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美国影子银行，由非银金融机构主导，核心是资产证券化。中国影子银行，由银行主导，实质是变相放贷和银行的影子。

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美国影子银行⑴ 由非银金融机构主导⑵ 核心：资产证券化中国影子银行⑴ 由银行主导⑵ 实质：变相放贷、银行的影子

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美国影子银行主要包括：货币市场基金、对冲基金、投资银行、SPV（特殊目的载体）、资产管理公司、住房抵押贷款机构、私募股权基金、保险等非银行金融机构以及证券化工具、资产支持商业票据通道、回购协议、结构性投资等业务体系

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美国影子银行的资金来源主要是基金具体运作过程：投资银行、对冲基金及其他投资实体，在货币市场上用短期商业票据、回购协议等工具向货币市场共同基金融入资金，购买各类贷款，主要是次级贷款，对贷款进行多次资产证券化形成资产支持证券或者进一步组合成相关衍生品，然后销售给各类机构投资者

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美国的影子银行是在“发起——分销”模式下通过各种通道与金融市场形成一个完整的资金流系统，不受监管或者受到部分监管，属于表外运作，核心是资产证券化。由此可知，美国影子银行与传统商业银行体系并行存在，形成竞争关系。

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中国的影子银行涉及的机构主要包括：信托、券商、基金及子公司、担保公司、小贷公司、P2P（个人对个人）网贷平台等非银行金融机构

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中国的影子银行涉及的业务产品主要包括：信托计划、信托受益权、票据买入返售、同业代付、委外投资、资管计划、同业理财、银行表外理财、票据贴现、信托贷款、信贷资产转让、委托贷款、小贷公司贷款、P2P网络贷款等

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监管套利、存款脱媒、业务创新、金融自由化催生了国内影子银行

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2012年底，财政部等出台政策严控地方融资平台的新增贷款规模。这些领域通常对信贷依赖度较大，而且能够承担较高的贷款利率，而陆续出台的监管政策则制约商业银行对上述领域的信贷投放。为了追求更多利润，银行有动力借助外部通道绕开监管，对房地产、基建及相关产能过剩行业提供资金。

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⑴银行的监管套利活动催生了表外影子银行业务现阶段银行是国内融资的主要渠道，随着利率市场化初步完成，银行存贷利差缩小，利率波动幅度加大，存款出现脱媒化倾向，银行净利润增速放缓在资本充足率、存贷比、行业投向限制等监管约束下，银行为规避监管将表内业务转移出表以提高利润的动机很强

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⑵ 存款脱媒促使资金流向影子银行近年来居民财富增长快，储蓄率高，对资产保值增值的需求强烈，存款脱媒的压力增大，理财类产品应运而生，为影子银行提供了重要的资金来源

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⑶ 金融抑制促使影子银行填补融资缺口一直以来，国企及地方政府能够从银行获得大量低成本贷款很多融资需求强烈的中小企业却难以从银行获取资金，金融抑制程度严重，需要影子银行来填补融资缺口

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⑷ 金融创新和金融自由化带来影子银行的繁荣近年来，政府鼓励金融创新，在金融自由化浪潮的推动下 → → →信托、基金公司及其子公司、券商资管、新兴保险等非银机构崛起理财产品、万能险、同业存单等金融产品诞生委外投资、结构性融资、多层嵌套等交易结构繁荣

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⑸ 经济缓、货币松、监管松，资金脱实入虚推高金融杠杆率，引发影子银行泡沫化繁荣国内经济增速放缓，实体经济回报率下降，各期限利差持续收窄，货币宽松下：“资产荒”导致资金脱实入虚，造成机构间加杠杆，资金空转套利，影子银行规模扩张呈现泡沫化繁荣

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